北大荒調研簡報：農業化時代的領軍者

類別：公司 研究機構：長江證券股份有限公司 研究員：陳佳 日期：2015-01-19

事件評論

農墾系統改革是大勢所趨。短期來看，一方面公司將結合職工安置等情況繼續剝離虧損資產，實現“止血”。另一方面公司將提供高附加值的產品(有機農產品)和服務(種植技術咨詢)，實現“造血”。長期來看，公司將在后期或將出臺的中央農墾政策的推動下繼續深化改革，按照中央要求，農墾系統要實現農場企業化、農墾集團化和產權多元化，公司將逐步實施下屬農場企業化改造，行政職能和社會職能去化，以及民營資本引入、集團資產注入等進一步改革的措施。

2015 脫星摘帽將是大概率事件。我們判斷，公司在2015 年“摘星脫帽”是大概率事件。一方面，公司2015 年業績能夠實現確定性盈利(公司前三季度實現凈利12.1 億，四季度公司計提資產減值3.13 億元)。另一方面，公司涉嫌信披違規的立案將會有調查結果。下屬公司鑫亞經貿案件涉嫌信批違規，目前相關人員已移送司法機關，訴訟程序基本走完，證監會立案調查的結果也有望后期公布，我們預計調查結果將不會影響到公司脫星摘帽。

公司耕地價值的重估是未來的最大看點。上市之初，大股東將1296 萬畝土地(當時匡算的是936 萬畝的耕地和360 萬畝的可墾荒地，現階段耕地為1158 萬畝)的承包經營權無償讓渡給上市公司，期限50 年(從成立股份公司起的1998 年到2048 年)。對于上述耕地，市場一直存在某種爭議：“北大荒從集團層面無償讓渡承包經營權是否可以按照土地價值進行評估？”我們認為是無可置疑的，且未來隨著土改深化，這種承包經營權按近似的土地所有權價值進行評估將越來越明晰。這里我們想引用現代產權經濟學的創始人之一張五常教授講的話來回答這個問題：“有些國家和地區的土地所有權是國家或女王的，但國民擁有完整的使用權、收益權和轉讓權，這時名義上的所有權可以變得不重要。”基于此，我們認為，未來公司耕地資源的產權問題將會愈加明晰，加之土地流轉下的耕地價值重估和租金上漲，后期北大荒的隱含價值將會有倍數級的提升。

給予“推薦”。考慮到2014 年四季度公司計提的資產減值損失，我們預計公司2014、2015 年的EPS 分別為0.54 元、0.52 元。我們看好公司后期耕地價值的逐步重估、中長期邏輯下的農墾系統改革，給予公司“推薦”評級。

風險提示：(1)土改政策低于預期；(2)農墾系統改革進程推進緩慢。