分析下宏觀研判對(duì)債券投資的實(shí)際意義，宏觀經(jīng)濟(jì)的冷暖變化，能夠幫助我們分析政策導(dǎo)向。在閱讀各類宏觀報(bào)告時(shí)，我曾產(chǎn)生過這樣的疑惑：市場(chǎng)各方都熱衷于預(yù)測(cè)未來的GDP增速、各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增速，但最終的預(yù)測(cè)結(jié)果往往大同小異。比如對(duì)2026年實(shí)際GDP的預(yù)測(cè)值均在5%左右，與2025年基本持平；名義GDP預(yù)測(cè)值約為4.5%，略高于2025年。這些預(yù)測(cè)結(jié)果與政府目標(biāo)、線性外推的結(jié)果相差無幾，而深究預(yù)測(cè)過程會(huì)發(fā)現(xiàn)，諸多核心變量其實(shí)根本無法精準(zhǔn)預(yù)測(cè)。

我們往往會(huì)通過財(cái)政計(jì)劃、政府目標(biāo)這類有明確前瞻指引的變量進(jìn)行預(yù)測(cè)，但地產(chǎn)何時(shí)企穩(wěn)、消費(fèi)何時(shí)回升等核心變量，取決于微觀個(gè)體的行為選擇，這類變量無法提前預(yù)測(cè)，只能走一步看一步。試想如果能精準(zhǔn)預(yù)測(cè)這些變量，便無需開展宏觀研判，直接針對(duì)相關(guān)板塊進(jìn)行投資即可。

此外，在我國有為政府的框架下，政府的政策行為是宏觀經(jīng)濟(jì)重要的逆周期對(duì)沖手段。如果實(shí)際GDP增速遠(yuǎn)低于目標(biāo)增速，政府會(huì)推出有效的對(duì)沖政策，這也使得最終GDP增速往往與目標(biāo)增速相差不大，單純的GDP數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)也就失去了實(shí)際價(jià)值。在我看來，預(yù)測(cè)結(jié)果并非最重要的，關(guān)鍵在于做出這一預(yù)測(cè)的核心假定是什么，或者說，為實(shí)現(xiàn)既定的增速目標(biāo)，政府大概率會(huì)在哪些領(lǐng)域有所作為。

基于此，我們整理相關(guān)資料后認(rèn)為，以下板塊的政策信號(hào)值得重點(diǎn)關(guān)注。首先是消費(fèi)相關(guān)領(lǐng)域，2025年以舊換新、國家補(bǔ)貼等政策對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)效果相對(duì)顯著，為防止消費(fèi)出現(xiàn)失速下行的風(fēng)險(xiǎn)，這類補(bǔ)貼政策大概率會(huì)在2026年延續(xù)。值得關(guān)注的是，補(bǔ)貼的總量究竟會(huì)有多少？目前來看這一數(shù)值似乎不及預(yù)期，同時(shí)補(bǔ)貼范圍是否會(huì)從耐用品延伸至旅游、體育賽事等服務(wù)型消費(fèi)，這也是消費(fèi)板塊的重要變數(shù)。

再者，消費(fèi)補(bǔ)貼并非拉動(dòng)內(nèi)需的長久之計(jì)，提振內(nèi)需的核心是改善居民的收入預(yù)期。參考2010年至2016年的階段數(shù)據(jù)，這一時(shí)期是我國消費(fèi)率提升最快的階段，而這正是個(gè)稅改革與最低工資標(biāo)準(zhǔn)上調(diào)協(xié)同作用的結(jié)果。由此可見，增加居民收入是提振消費(fèi)的重要抓手，因此育兒、醫(yī)療、養(yǎng)老等直達(dá)消費(fèi)者的普惠性政策，大概率會(huì)加大發(fā)力力度，值得持續(xù)關(guān)注。

其次是供給側(cè)相關(guān)領(lǐng)域，反內(nèi)卷政策的推進(jìn)進(jìn)度，相比2015年的供給側(cè)改革，市場(chǎng)普遍認(rèn)為略有不及預(yù)期。但其實(shí)這輪反內(nèi)卷政策的定位，與彼時(shí)供給側(cè)改革聚焦產(chǎn)能過剩的表述截然不同，本輪政策核心針對(duì)內(nèi)卷式競(jìng)爭，更希望通過市場(chǎng)機(jī)制、經(jīng)濟(jì)手段和法治方式規(guī)范競(jìng)爭行為，而非針對(duì)明確的產(chǎn)能過剩問題進(jìn)行調(diào)控。

因此，本輪政策實(shí)施過程中并未出現(xiàn)強(qiáng)行去產(chǎn)能的舉措。參考東吳證券的分析，2015年的供給側(cè)改革并非首輪調(diào)控，早在2013年就已啟動(dòng)，直至2015年才取得顯著成效，這說明政策效果的顯現(xiàn)，有時(shí)需要市場(chǎng)結(jié)果的倒逼。我們認(rèn)為，針對(duì)內(nèi)卷式競(jìng)爭，政策制定者最希望看到的是企業(yè)利潤出現(xiàn)回暖，如果企業(yè)利潤改善的進(jìn)度不及預(yù)期，便可關(guān)注反內(nèi)卷政策是否會(huì)推出新的調(diào)控抓手、加大實(shí)施力度。

最后，我們對(duì)整體宏觀基本面和政策面做簡要總結(jié)。對(duì)債券市場(chǎng)最有利的環(huán)境，是寬貨幣、緊信用的組合。寬貨幣，是指在經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳時(shí)，實(shí)際產(chǎn)出低于潛在產(chǎn)出，市場(chǎng)主體信心較為低迷，經(jīng)濟(jì)活躍度不足，此時(shí)央行為刺激經(jīng)濟(jì)，會(huì)釋放更多流動(dòng)性；緊信用，是指在這一階段，經(jīng)濟(jì)尚未被有效提振，多余的流動(dòng)性往往淤積在銀行體系，銀行會(huì)加大債券配置力度，進(jìn)而推動(dòng)債券市場(chǎng)走出上漲行情。

結(jié)合前文分析，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)依舊偏弱，信用環(huán)境也明顯偏緊，但尷尬的是，貨幣面的松緊態(tài)勢(shì)較為模糊。準(zhǔn)確來說，當(dāng)前貨幣政策保持中性，這一態(tài)勢(shì)對(duì)債券市場(chǎng)缺乏明確的引導(dǎo)作用。因此我們對(duì)2026年債券市場(chǎng)持震蕩觀點(diǎn)，同時(shí)輔以量化策略的精細(xì)化操作。可以發(fā)現(xiàn)，在基本面、政策面這類中長期核心因素方向不明、存在較大不確定性時(shí)，機(jī)構(gòu)行為等相對(duì)次要、看似細(xì)微的因素，會(huì)開始發(fā)揮主導(dǎo)作用，這也是2025年市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的方向，而這一現(xiàn)象的產(chǎn)生，實(shí)則與當(dāng)前整體的宏觀環(huán)境密切相關(guān)。

十年國債ETF（511260）核心價(jià)值突出：跟蹤剩余期限7-10年國債，持倉透明無風(fēng)格漂移，費(fèi)率處于市場(chǎng)低位；作為債券市場(chǎng)基準(zhǔn)品種，交易量與流動(dòng)性領(lǐng)先，是央行及機(jī)構(gòu)核心觀測(cè)指標(biāo)，適配配置與交易需求。相較于主動(dòng)債基，其避免經(jīng)理風(fēng)格漂移風(fēng)險(xiǎn)；相較于政金債，當(dāng)前稅收利差收窄至歷史低位，性價(jià)比更優(yōu)；相較于個(gè)券投資，交易便捷無需詢價(jià)拆單，省時(shí)省力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場(chǎng)制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請(qǐng)投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的預(yù)測(cè)和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請(qǐng)您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。