每經記者｜賀娟娟    每經編輯｜張靜    

繼2020年“業績爆發”刷屏之后，2021年，陜西黑貓（601015）再度拿出亮眼成績單，凈利潤15.3億元，漲幅670.5%。

粉巷財經（ID：nbdfxcj）注意到，陜西黑貓主產品盈利收窄，化工板塊毛利增幅明顯。而這樣的變動，符合其進行產業結構轉型升級訴求。

值得關注的是，目前，焦化行業供給端約束將持續，行業進入壁壘大幅提升，像陜西黑貓這樣的頭部公司，利潤有望較長時間內保持較高水平。

此外，跨省聯動的低成本先進產能對陜西黑貓提升市占率大有助益，內蒙古黑貓的業績貢獻有目共睹。2021年，陜西又在新疆布局，成立新疆黑貓，并在今年引入新投資者，擬共同增資4.9億元。

“能否復制內蒙古黑貓模式，要看當地的政策資源和我們所能獲取的資源情況。”陜西黑貓董秘辦工作人員表示。

 

凈利增長670.5%，主產品盈利收窄

 

繼2020年“業績大爆發”刷屏之后，2021年，陜西黑貓再度拿出亮眼成績單。根據其3月31日發布的最新年報，公司2021年實現營業總收入189億元，同比增長97.1%；實現歸母凈利潤15.3億，同比增長670.5%；每股收益為0.83元，同比增長591.67%。

這樣的營收與盈利漲幅，在整個陜西資本市場都是少見的。

圖片來源：粉巷君 制

分析陜西黑貓的業務板塊，作為焦炭行業龍頭公司，其主營業務為煤焦化及相應化工產品的生產和銷售，2021年公司主產品焦炭的收入約143.08億元，貢獻了75.72%的營收，值得注意的是，這是焦炭營收比重首次下降到80%以下。

此外還有焦油、粗苯、甲醇、合成氨、LNG、BDO、精煤等產品，營收占比分別為3.80%、1.56%、0.69%、3.81%、3.00%、5.96%、4.23%。

翻看歷年財報，作為陜西黑貓“絕對主角”的焦炭，毛利率一直不高，從未超過10%，且波動較大。上市以來首份年報中焦炭毛利率為-10.37%，2016年猛增至9.53%，2017年大幅回落到1.67%，2018-2020年連續三年上升，分別為5.62%、6.69%、8.59%，2021年又跌至3.42%。

主營產品毛利率較低，一定程度上影響上市公司業績。但陜西黑貓除了“煤”，還有“化”， 2021年陜西黑貓化工產品毛利增加明顯，為公司盈利上升提供較大助力。如甲醇和合成氨毛利率2021年增幅均超過40個百分點，分別增至47.26%、47.98%。

陜西黑貓年報中亦提及，凈利潤大增，主要是因為公司化工產品毛利增加，以及長期股權投資收益同比增加。

事實上，陜西黑貓在上市之初便提出，公司未來將積極進行產業結構轉型升級，盡可能降低焦炭收入占比，提高化工產品的收入占比，以提高公司產品的綜合毛利率，改善公司盈利狀況。

陜西黑貓董秘辦工作人員進一步解釋，“上市時候的焦炭毛利率很低，甚至存在倒掛情況，但化產方面毛利率很高的。去年也是化產方面毛利大增，對業績貢獻比較大。”

近年來，化工板塊業績也確實逐漸更好，以BDO為例，從2017年陜西黑貓全資收購主營1,4-丁二醇（簡稱BDO）的韓城市黑貓化工有限責任公司，并在2019年投產以來，BDO營收每年穩步增長，至2021年營收約11.25億元，盡管體量相對仍然較小，但已成為陜西黑貓除了焦炭，營收比重最高的主營產品。

“去年BDO市場行情很好，一定程度上也有禁塑令的利好影響。”上述工作人員補充道。

而化工產品收入和利潤占比的提升，也有助于陜西黑貓避免焦炭行業單一周期的影響，降低經營風險。

 

布局產業鏈上游

 

循環經濟是陜西黑貓最顯著的特點和亮點，在煤焦化領域，陜西黑貓是循環經濟產業鏈最完善的企業之一。但目前陜西黑貓尚無自有的原料煤礦，煉焦所需焦煤、配煤等原料均為外購，導致原料供應成本和穩定性受限，生產負荷和毛利率都一定程度受到影響，尤其在2021年煤炭行業供應緊張和大幅漲價的情況下更為明顯。

數據顯示，陜西黑貓2021年第三季度精煤采購平均單價相較2020年第四季度上漲121.87%。

而隨著龍門煤化滿負荷生產、內蒙古黑貓產能逐步釋放，陜西黑貓急需擺脫對上游原材料的外部依賴。

對此，陜西黑貓加速布局上游，且有實質性動作。去年11月，陜西黑貓以4856.01萬元收購了張掖市宏能煤業有限公司（以下簡稱宏能煤業）100%股權。陜西黑貓表示，在此基礎上，后續將在主焦煤的供應方面加大投資力度，從而提升公司抵御市場風險的能力。

陜西黑貓〡黃河礦業集團官微

年報顯示，宏能煤業所產煤是1/3焦煤，2021年宏能煤業生產精煤69.74萬噸，營業收入約7.98億元，在公司營業收入中的占比4.23%。

事實上，陜西黑貓補產業鏈短板更早已有征兆，2021年4月，為完善公司購銷產業鏈，強化公司產品銷售物流環節，陜西黑貓以1498.55萬元收購控股股東所持有的陜西華運物流有限責任公司51%股權。

最新消息是，2022年2月25日，陜西黑貓在發布的對外投資公告中稱，擬以1億元設立全資子公司陜西黑貓物流貿易有限公司，經營范圍擬定為煤制品、環保材料、建筑材料、五金交電、機電產品、橡膠制品、塑料制品、玻璃制品等。

業內人士分析稱，此舉有助于陜西黑貓降低原料采購成本，發揮成本控制優勢，并進一步優化采購產業鏈，強化競爭優勢，補上游采購短板。

 

現金流壓力緩解

 

近兩年，陜西黑貓用于擴產的資金需求存在較大缺口。根據財報數據，2020年，陜西黑貓投資活動現金流量凈額-24.37億元，經營活動現金流量凈額-11.13億元；2021年，陜西黑貓現金流壓力有明顯緩解，投資活動現金流量凈額-10.92億元，同比增加95.52%，經營活動現金流量凈額1325萬元，同比增加101.19%。

事實上，在2021年上半年，陜西黑貓的經營活動現金流量凈額仍然為負，-1.53億元，此后融資“補血”，才實現由負轉正。

而積極謀求轉型，強化競爭優勢的陜西黑貓，投資動作卻不斷，每一項投資背后都需要大量現金流。

僅2021年，收購張掖市宏能煤業有限公司（簡稱宏能煤業）100%股權、華運物流51%股權，前者股權轉讓價款4856.01萬元，后者交易價款總額（含稅）為1498.55萬元。根據約定，2023年底前，宏能煤業需償還前期為項目建設向黃河礦業所借款項，截至2021年9月30日所借款項本息合計18.9億元。

其他需要“燒錢”的地方還有，內蒙古黑貓二期一批項目（年產100萬噸焦炭、10萬噸LNG項目）已陸續取得相關行政審批手續，目前處于前期建設資金投入階段，公司計劃以自有資金加融資的方式保障該項目盡快建成投產；主焦煤的供應方面繼續加大投資力度；響應國家“雙碳”目標及能耗雙控政策，在安全環保及生產工藝改造方面加大投資力度。

陜西黑貓的融資“補血”確實頗有成效。根據此前公告，公司在7月初完成了14億元的配股，扣除發行費用后的募集資金凈額全部用于補充公司流動資金。彼時陜西黑貓表示，通過補充流動資金，公司業務發展的運營資金需求得到滿足，資金償付壓力得到緩解，公司的流動性和抗風險能力得到增強，公司的持續盈利能力和競爭力得到提升。

內蒙古黑貓〡黃河礦業集團官微

依靠這筆資金，陜西黑貓提前回購了“陜西民營經濟高質量發展紓困基金”所持子公司內蒙古黑貓17.3169%股權，由此全資控股內蒙古黑貓，而后者對于陜西黑貓的重要性不言而喻。

陜西黑貓董秘辦工作人員介紹稱，“內蒙古黑貓千萬噸級煤化工項目一期1#、2#焦爐已全部投產，2021年產出108萬噸焦炭。此外，一期項目中30萬噸甲醇、8萬噸合成氫計劃在今年投產。二期項目規劃880萬噸焦炭，以及其他一些配置，將分批次建設，其中3#焦爐100萬噸焦炭的前期審批手續已基本完成。”

數據顯示，內蒙古黑貓煤化工煤化工項目一期、二期全部投產后，可年洗煤900萬噸，年產焦炭1140萬噸，甲醇130萬噸，合成氨16萬噸，其他氫氣配套產能60萬噸。

陜西黑貓在年報的“核心競爭力”板塊的管理優勢中特別提及，通過投資建設內蒙古黑貓項目，進一步增加產量、降低成本的同時，充分發揮規模優勢和產業鏈集中優勢，提高企業核心競爭力，以適應未來市場競爭的需要。

 

黑貓的機會？

 

2021年，焦化行業繼續深化供給側結構性改革，積極應對原燃料價格高位運行、碳達峰碳中和等。而在“雙碳”背景下，焦鋼雙方限產幅度的差異，導致供需上的錯配，焦炭出現大漲大跌，寬幅震蕩，重心上升的走勢。

分季度來看，2021年Q1焦炭價格震蕩下跌，前期新增焦爐陸續投產供應上升，此時鋼廠利潤偏低，疊加Q1本身鋼材需求低位，需求收縮，供需錯配。Q2、Q3焦價快速上漲，在疫情后全球經濟復蘇邏輯下，鋼材消費高漲，尤其是海外需求旺盛，使得焦炭消費大增。Q4焦炭價格快速回落，下游鋼材消費下滑，焦炭需求持續收縮，同時焦煤緊張局面得到緩解，焦炭成本支撐坍塌，焦炭價格從高位直線下跌。

在此背景下，盡管四季度環比利潤下降明顯，但全年來看，陜西黑貓主營業務量、價齊升，實現了業績大漲。

事實上，作為傳統化工行業，焦化行業技術和資金壁壘不高，近年來一直面臨產能過剩和高耗能、高污染等問題，目前我國焦炭產能利用率偏低，同時，產能高度分散，中小型企業占比較高。

一方面是焦化行業高投入、長周期、大規模、專業化的特點，使得進入壁壘和退出壁壘都很高；另一方面，落后產能被大量淘汰的同時，能耗“雙控”和碳中和等多政策背景下，焦化行業產能擴張也被嚴格限制。綜合影響下，焦化行業供給端約束將持續，行業進入壁壘大幅提升，行業中的頭部公司，比如陜西黑貓，利潤有望較長時間內保持較高水平。

圖片來源：視覺中國

更重要的是，目前焦化行業CR10產能占比只有11%左右，相比鋼鐵行業、煤炭行業的CR10分別為33%、45%，焦化行業龍頭公司市占率提升空間較大，未來即使焦炭行業需求端不增長或者下降，焦炭行業龍頭公司依然可以通過持續提升市占率實現長期增長。

對陜西黑貓而言，本身也具備擁有循環經濟成本優勢、技術裝備先進性優勢等核心競爭優勢。此外，公司所在的陜西韓城市，毗鄰山西省，周邊地區擁有豐富的焦煤資源，為公司提供了充足的原材料供應保障，且降低了原材料的運輸成本。

值得一提的是，跨省聯動的低成本先進產能對陜西黑貓提升市占率大有助益，內蒙古黑貓的業績貢獻有目共睹。2021年陜西黑貓在新疆布局，投資設立了全資子公司新疆黑貓，同樣是看中當地豐富的煤炭資源和招商引資優惠政策優勢，今年3月3日，陜西黑貓公告稱，擬引入新投資者，并共同對新疆黑貓進行增資4.9億元。

“新疆黑貓能否復制內蒙古黑貓模式，或者成為下一個‘內蒙黑貓’，要看當地的政策資源和我們所能獲取的資源情況。目前，我們正在做前期的探索、調研分析。”陜西黑貓董秘辦工作人員表示。