每經記者  趙笛

    本周，中登公司和央行先后發布兩份報告的數據顯示：A股的人氣繼續下滑——8月份超過八成的賬戶無交易，近六成的賬戶空倉，居民投資股票的意愿不足一成。上述報告猶如兩封緊急雞毛信，同時向多空雙方發出了重要信息。而在此時，我們發現，大量籌碼開始悄悄向頂級機構集中……

給持倉者的信：

親，讓人唏噓而感嘆的投資人。在經歷了如此市場擴容、如此高管大小非套現、如此公司黑幕等惡劣環境影響下，仍能堅持持有股票，大概就只有這樣兩種人，或麻木、或仍有期待。現在已無須再給你們以更多信心支持，本周的數據已經表明，有接近6成的投資人，站在了你們對面！你是選擇放棄籌碼，向多數人靠攏？還是繼續在原地堅守呢？市場何去何從，本文將進行詳盡的數據分析，不過有一點需要提醒，當基金88魔咒出現時，市場將向少數人的選擇靠攏。

給空倉者的信：

恭喜現在已經接近6成空倉的投資人，我們的數據已經顯示你們的賬戶持股數已經為0。少了如坐針氈般行情的折磨，想必心里比持股者好了很多。現在依然有很多支持看空的理由，也有很多不確定性因素存在，讓你現在投資股票，幾乎成了一種無稽之談。空倉總是有合適的理由，本次數據卻有另一種解讀，空倉率的增加，意味著當指數下跌這么長時間后，籌碼卻開始流向了少數人的賬戶。究竟空倉率的增加有什么特別的意義，本文也將進行詳盡的數據分析。這里也有一點要提醒現在的多數人，如果是在牛市里，當出現籌碼開始集中之勢，估計人人都明白其中的含義。不過也要注意一點，現在的籌碼開始流向少數人，也可能是一種被動狀態下出現的結果。

解密：兩份報告

中登報告：超八成無交易  近六成已空倉

    9月9日，中國登記結算公司公布了8月份統計月報。

    在市道低迷的情況下，8月依舊有不少新開戶。統計顯示，滬深兩市在8月份新開自然人賬戶915370戶，新開各類機構戶3376戶。

    不過，有新開戶并不能保障交投的活躍。統計顯示，最近一年未參與二級市場集中交易的賬戶合計為6797.64萬戶，占期末總有效戶數的50.25%。其中，滬市占46.38%，深市占54.04%。

    若單看8月份，當月參與交易的有效賬戶僅有2413.6萬戶，占總戶數的17.84%。當月未參與交易的A股有效賬戶則高達11115.03萬戶，占比高達82.16%。也就是說，在8月份，滬深兩市大盤跌幅近5%的情況下，有超過八成的賬戶選擇了持股不動或空倉不參與。（詳見圖一）

    截至8月底，空倉的A股有效賬戶數為7818.79萬戶，占總有效賬戶數的57.79%。其中，滬市51.75%，深市63.73%。由此可見，在8月底，選擇空倉的賬戶已經接近六成。

    不過，Wind根據中登公司提供的周數據顯示，截至9月9日，A股有效賬戶數為13801.69萬戶，期末持倉A股賬戶數為5716.36萬戶，也就是說，有8085.33萬戶在9月9日空倉，空倉率高達58.6%。這一數字較8月底再次增加了0.81個百分點。

    而根據周數據看，9月5日~9日當周，A股僅有871.06萬戶參與了交易，占總戶數的6.31%。根據Wind提供的數據，若剔除2011年2月1日、2010年10月8日當周只有一個交易日，2010年9月21日、2010年6月18日當周只有2個交易日，上述周交易戶數創下了2008年12月底以來的新低（當周也僅有3個交易日）。

央行報告：投資股票意愿不足一成

    9月15日，央行公布了每季度一次的問卷調查報告。其中，居民投資意愿創出2009年以來的新低。

    數據顯示，在當前物價、利率以及收入水平下，第三季度82.8%的城鎮居民傾向于儲蓄  （其中，39.7%偏好“投資債券、股票、基金等”變相儲蓄，43.1%偏好“儲蓄存款”），17.2%傾向于“更多消費”。居民消費意愿維持低位，儲蓄存款意愿更高，投資意愿回落。

    在各主要投資方式中，選擇“房地產投資”的居民占23.6%，比上季提高1.4個百分點，仍為居民投資首選。其他依次為“基金理財產品”21.3%，“債券投資”14.2%，“股票投資”9.2%，“股票投資”降至2009年以來最低水平。而今年第二季度，居民投資股票的意愿為11%。

    值得注意的是，9.2%的股票投資意愿并非歷史的最低值，但與最低值差距已經不大了。歷史數據統計顯示，2008年第三季度，居民投資股票的意愿曾降至歷史最低點的8.2%。當時，A股正經歷全球金融風暴下的大熊市。

    如今，全球經濟雖談不上很好，但局面已比2008年改觀了不少，9.2%的投資意愿與2008年3季度的8.2%的投資意愿又能有多大的區別呢？

解密：空倉率VS見底

數據為何失真

空倉率不具備指標性

    《每日經濟新聞》記者通過歷史數據發現，實際上，目前近六成的空倉率并不能用來預測大盤的底部。

    由于中登公司的數據是2008年才開始披露的，而2008年以來，A股最重要的底部有兩個，一個是1664點，一個是2319點。又由于中登的數據以周統計，上述兩底部的數據對應的時點和滬指應分別為2008年10月31日的1728.79點和2010年7月2日的2382.9點。

    統計顯示，2008年10月31日A股有效賬戶持倉戶數為4719.66萬戶，當時的有效戶數為10255.08戶。以此計算，有46.02%的的賬戶持股，空倉賬戶占比53.98%。

    在這一階段，2008年10月10日、10月17日、10月24日、10月31日、11月7日、11月14日的空倉率依次為53.72%、53.8%、53.75%、53.98%、54.12%、54.33%，基本上呈現上升態勢，但空倉率的最高點并不在指數最低位。顯然，空倉率并不能昭示底部。

    同樣，2010年7月2日，A股持倉戶數為5393.71萬戶，總戶數為12636.83萬戶。以此計算，有42.68%的賬戶持有股票，空倉率為57.32%。在這一階段，2010年6月18日、6月25日、7月2日、7月9日、7月16日的空倉率依次為57.11%、57.18%、57.32%、57.22%、57.32%，呈現出不規則變化態勢，無法根據此來判斷底部。

    而從2008年以來的重要頂部看，2009年7月31日的空倉率為56.61%，2010年11月5日的空倉率為58.61%。這與上述兩底部的空倉率53.98%和57.32%夾雜，看不出規律。

    所以，歷史數據讓投資者失望了，高達六成的空倉率無法作為衡量底部的指標。（圖二揭示空倉率與底部關系不大）

數據已經失真

    《每日經濟新聞》記者發現，之所以空倉率并不能判斷底部和頂部，原因在于該數據的失真。

    持倉率越高，下跌動力越大的判斷是基于一個邏輯：即股市籌碼是一定的，當大多數人持倉，少數人空倉的情況下，籌碼就會趨于分散，從而形成出貨或下跌；反之，空倉率越高，上漲動力越大的判斷是基于一個邏輯：即股市籌碼是一定的，當大多數人空倉，籌碼就集中在了少數人手上，從而更利于拉升和上漲。

    不過，上述邏輯成立的基礎是：A股有效戶數是恒定的。在此前提下，持倉戶數、空倉戶數的變化，才能真實反映市場狀況。實際的情況是，每天都會有新的開戶，隨著有效戶數的逐日增加，持倉率或空倉率的真實性就不強了。

    由于中登公司公布的多是持倉數據，我們不妨從持倉率入手（持倉率=持倉戶數/有效戶數）分析。比如，2011年5月27日和2011年8月26日的持倉戶數分別為5710.28萬戶和5710.16萬戶，相差僅僅1200戶。這表明，上述兩日市場的持倉戶數，或者說是“多頭”戶數幾乎是一樣多的。在此情況下，這兩日的上漲動力應該是一樣的。

    然而，這兩日的有效戶數分別為13442.67萬戶和13767.24萬戶，相差324.57萬戶，從而使得2011年8月26日的持倉率為42.48%，2011年5月27日的持倉率為41.48%。前者比后者多出了1個百分點。換算成空倉率即是：2011年5月27日的空倉率為58.52%，2011年8月26日的空倉率為57.52%。

    根據常識判斷，空倉率越高，股市越容易上漲。但實際情況是，上述兩日的多頭旗鼓相當。

    此外，由于空倉率只能反映多空賬戶的多少，并不能反映賬戶資金量的多少，所以其真實性也大打折扣。最極端的情況是，上述相差的324.57萬戶在開戶后就一直空倉，從而導致空倉戶數增加，空倉率增加。

    但這能夠說明，因為多頭的逐漸減少，股市見底了嗎？

解密：投資意愿、交投活躍度

當前見底信號明顯

　　  雖然，從歷史上看，

    空倉數據并不能預示

    頂部底部，但交投活躍

    的程度卻與頂部、底部

    高度相關。《每日經濟新聞》記者研究發現，當前的兩大指標均指明，當前就是底部。

央行數據的風向標

    作為國內最權威得經濟

    意愿調查數據，央行每季度的

    調查報告往往與股市的漲跌形成某種對應，即居民投資股票的意愿的拐點，往往與股市的拐點相契合。

    《每日經濟新聞》記者統計顯示，2007年一季度，投資股票和基金意愿的居民占比為30.3%，隨后，這一數字大幅上漲，2007年二季度、2007年三季度的數據上沖至40.02%、44.3%。這其中，2007年三季度的44.3%創歷史最高點。

    對應A股，滬指站上了6000點。隨后，發行的中國石油（601857，收盤價10.77元）更是創出了IPO凍結申購資金約3.3萬億的歷史記錄。

    不過，投資股票基金意愿的拐點卻在2007年四季度出現。就在2007年10月初，有意愿投身股市的人降至35.8%。隨后，股市在10月16日見頂6124點。2008年一季度，這一意愿降至27.6%；2008年二季度，降至16.8%，基本回到了2006年年中的水平；2008年三季度，這一數字降至歷史最低點的8.2%。

    對應A股，滬指已經從最高點向下跌了65%，新股發行暫停，市場的成交額只有2007年中期的約四分之一。

    由于央行從2009年起的問卷統計口徑出現了變化，我們無法將2009年后的投資股票、基金意愿與前期數據進行比較。不過，從近四個季度的數據可見，居民傾向投資股票方面，2010年四季度為14.8%，2011年一季度為13.5%。而到了三季度，僅為9.2%。

    對應A股，2010年10月見頂3186.72點后，股市就震蕩走低，至今跌幅逾20%。

    央行的調查報告指出，根據歷史數據經驗，居民投資股票和基金的意愿與股票市場  （上證綜合指數）的漲跌高度相關，其相關度為0.9。簡單地說，當投資股票和基金的人越來越多時，股市風險就會越來越大，而當股市的關注度越來越小時，距離見底的時間就快了。

    顯然，如今有意愿投資股票的人為9.2%，這一數字與2008年最低迷時的8.2%僅一步之遙。

參與度銳減預示底部

    相比空倉率，參與交易賬戶數卻能夠準確預示底部和頂部。

    在階段性頂部，2009年7月31日當周和2010年11月5日當周，參與交易的賬戶數分別為2626.11萬戶和2496.41萬戶，占當時有效戶數比例的23.3%和19.04%。其中，23.3%是歷史上（2008年數據以來）的最高值。由此可見，參與市場交易的戶數占比越高，市場越活躍，股市見頂的幾率也就越大。

    相反，在階段性底部，2008年10月31日當周和2010年7月2日當周，參與交易的賬戶數分別為736.94萬戶和1041.74萬戶，占當時有效戶數比例的7.19%和8.24%。

    此外，2009年12月31日當周（只有三天），參與交易的賬戶數為600.38萬戶，占當時有效戶數比例為5.75%，為歷史最低值。此時距離歷史大底1664點并不遠。

    由此可見，在市場底部區域，參與市場交易的戶數占比非常低，市場極度不活躍的時候，也就是股市見底的時候。

    目前，2011年9月9日當周，參與市場交易的戶數為871.06萬戶，占有效戶數的比例為6.31%。這一數字已經低于底部——2008年10月31日7.19%和2010年7月2日8.24%的水平。與歷史最低的2008年12月31日的5.75%，也相差不大（當時那一周只有3個交易日）。

    若以此判斷，底部就在眼前了。（詳見圖三）

解密：籌碼集中度

團購時間或已到來

　　  雖然空倉率的失真導致其無法作為判斷底部、頂部的指標。但是，籌碼集中和分散依舊與股市漲跌相關。值得注意的是，在市場迭創新低之際，市場籌碼正在向超級機構處集中。所謂的“在別人恐慌時貪婪”便是巴菲特、索羅斯等“股神”取勝的秘訣。此時，即使無法判斷底部的具體時間和點位，但大膽做市場的少數派，又有何妨？

籌碼向頂級機構集中

    《每日經濟新聞》記者將中登公司2011年6月~8月份數據提取對比后發現，6月~8月，A股的總市值是在不斷減少的，這與股市不斷下跌相吻合。

    按道理說，A股的總市值是減少的，那么，持有A股股票持倉賬戶的持倉市值也應該是減少的，無論是自然人賬戶還是機構賬戶。

    不過，《每日經濟新聞》記者發現，6月份以來，超級機構戶——持有市值超過1億元的賬戶數卻在增加。

    6月份，有5279家機構戶持有的市值超過1億元，7月份，這一戶數增加至5344戶。而到了8月底，持有市值過億元的機構戶數量增至5398戶。顯然，在指數不斷下跌，股票市值不斷縮水的情況下，部分頂級機構正在加大持倉，這一增倉遠遠跑贏了市值的縮水，并呈現出籌碼向頂級機構集中的態勢。

    1000萬~1億元的數據同樣可以說明問題。

    6月份，持有市值為1000萬~1億元的機構戶共有8868家，7月份這一數字增加至9013家。到了8月份，這一數字增加到了9008家，只比上個月少了區區5家。顯然，超級機構仍在大力加倉。

    值得注意的是，只有上述兩個數據能夠反映出明顯的吸籌情況，機構賬戶在其他市值區間，自然人賬戶在任何市值區間，包括1000萬~1億元、1億元以上這兩個階段，都呈現的是減少。（詳見圖四）

    顯然，這能夠說明，在股市下跌，市值縮水的情況下，超級機構的持倉正在增加。

牢記基金88魔咒

    頂級機構的暗中吸籌，這不免讓人想到了“基金88魔咒”。所謂基金88魔咒是指，基金的倉位大幅度上升，譬如超過88%以后，往往這個時候股市就快要見頂了。于是，人們也就把基金倉位達到88%作為一道投資的警戒線。

    其實，基金88魔咒是一個反向指標。按道理說，基金將倉位提升至88%，說明基金大舉買進，豪賭上漲。然而物極必反。一方面，基金的持股上限已至，無法再繼續推高股價；另一方面，基金的大舉介入，正好給了私募、游資以及極少數的聰明的公募基金出讓籌碼的機會。

    如今，超八成賬戶“裝死”、近六成賬戶空倉、股票投資意愿不足一成等指標也達到了“物極”的地步，“必反”只是時間問題。何況頂級機構早就在吸籌了。

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